人民币汇率升值的特征
1、人民币实际升值要远高于人民币名义升值。
人民币对美元升值加快，短期内还看不到人民币升值步伐停留的迹象。为什么人民币加速升值呢？一是由于国际收支的双顺差，外汇供给较多，市场压力导致升值加速；二是人们对升值的单一预期，居民和企业都不愿意持有外汇，而是迅速结汇；同时投机者预期人民币还会升值，投机资本不断流入，升值步伐存在一定程度的放大效应。三是美元的持续走软，推动了人民币对美元加速升值。应该说人民币升值既有基本因素的推动，又有预期因素和国外因素的推动。
如果说人民币名义升值加快，那么人民币实际升值就更快。人民币的实际升值包含四个部分：一是人民币的名义升值；二是通胀压力导致的实际升值；三是出口退税和出口征税导致的实际升值；四是国内生产要素价格改革和节能减排成本上升。实际上自2005年7月汇改以来，人民币对美元已经名义升值约18%。若考虑国内物价上涨，人民币实际升值进一步增加。另外，国家为了限制“两高一资”和粮食等产品出口，逐步取消出口退税，并开始征收粮食等商品的出口关税，必然会增加出口企业的成本，相当于人民币实际升值。国内生产要素价格的调整和强化节能减排，提高了劳动力和资金使用成本，加大了环保收费管理等，因此出口企业的生产成本也相对上升了，也起到人民币升值的作用。综合以上因素，人民币实际升值要远高于人民币的名义升值。
2、人民币对外升值和对内贬值呈现相互攀升趋势。随着人民币的持续升值和国内价格水平的上涨，人民币呈现出“对外升值”和“对内贬值”的现象，相对美元来说，人民币的购买力在上升，而由于国内物价上涨，人民币在国内的购买力却在下降，这是人民币变化的一个重要特征。而进入2008年，人民币“外升内贬”的趋势进一步加剧。今年1、2月份，居民消费价格总水平同比分别上涨了7.1%和8.7%，同时银行间外汇市场1美元对人民币的汇率破7，再创汇改以来的新高，仅2008年这一段时间，人民币就升值了4.5%左右。人民币对外升值和对内贬值呈现出相互攀升的趋势。
笔者认为从中国的实际来看，人民币的对内价值和对外价值的变动并不是完全相关的，而是有一定程度的脱离。从人民币的对外价值来看，国际收支盈余、人民币升值超强预期和美元走软等是导致人民币升值的主要因素，我国物价上涨对出口企业成本虽有一定影响，但并不会导致贸易盈余迅速大幅度下降，而升值预期和美元走软助推了人民币的加快升值。从人民币的对内价值来看，国内通胀压力并不完全是由外汇占款的增加导致的，更多的是由于生产要素价格上涨、国内部分商品供给不足和国际市场上大宗商品价格上涨等所引发的。
3、人民币 “对美元升值”和“对欧元等货币贬值”。目前人民币对美元升值，但美元对欧元和日元贬值，由于人民币对美元的升值幅度小于美元对欧元、日元和英镑等的贬值幅度，因此人民币对欧元、日元和英镑有贬值的趋势。美元持续贬值，欧元、日元和英镑相对走高，以欧元为例，从2007年1月至2008年3月底，人民币对美元升值约10%，但欧元对美元升值已超过19%。人民币对美元的升值速度小于美元对欧元的贬值速度，才导致人民币对美元升值，而对欧元贬值。
对“均衡汇率”的认识和人民币升值路径探讨
实际上，人民币加速升值的背后大家普遍关心的一个问题是：人民币到底要升值到什么样的位置？因为人民币对美元它不可能无限制的升值下去。
更多的人关心我们能否给出一个理论上的均衡汇率，使得人民币升值一步到位呢？笔者认为，希望一次性升值到均衡水平，消除升值预期的想法是不切实际的。目前人民币升值是一种趋势，我们在人民币升值的压力下，应该选择什么样的升值路径呢？这是问题所在。笔者认为人民币升值有以下几种路径：
1、让人民币升值跟着市场走。如果让人民币升值跟着市场走，则人民币升值将加快，在极短的时间里会出现大幅度升值。但笔者担心人民币升值可能会矫枉过正，在目前的国内和国外因素的推动下，市场很难发现人民币的均衡水平。预期和投机资本在人民币汇率水平的决定中起着重要作用，同时美元又不断走软，我们很难得到一个相对稳定的汇率水平。目前人民币升值加快不完全是由于市场基本要素所导致的，而是由于对人民币升值的恐慌或对人民币升值的投机所导致的，可能会产生升值过度。一旦恐慌消除或投机资本流出，人民币可能会出现大幅度下跌的可能。人民币升值跟着市场走，投机资本会增加，资金会流向房地产市场和股票市场，房市和股市的价格会上升。如果人民币升值到顶部，投机资本获利回流，同时由于升值较快，出口也下降，人民币会由升值急转向贬值。而在资产价格上涨情况下，企业部门投资加速，一旦房地产和股票的价格下跌，不良债务可能会上升，银行会出现坏账增多的现象，导致经济衰退和失业增加，20世纪90年代末东南亚国家货币贬值就出现过这样的情况。
2、采取阶梯式的升值方式，即采取多次一定幅度的升值方式。如一次性升值5%左右，稳定在一个新的汇率水平，如果人民币升值压力仍然较大，下次再一次性升值一定幅度，逐步向市场汇率试探。这种升值方式会面临不少问题。
3、采取稳健式的升值方式，即根据宏观经济形势和理性预期，采取相机抉择的升值方式。这种情况的升值是根据经济形势的发展，升值可快可慢，同时央行干预外汇市场，增加投机资本的成本，引导市场合理预期，使人民币汇率逐步回到市场决定的汇率。这种汇率水平是在宏观经济平稳运行的条件下，市场决定的一个汇率水平，并且随着金融市场变化，汇率是双向变动的，而不只是单向变动。
在迅速获利的时间，增加投机资本的成本；四是稳健式升值有利于防止金融市场过度波动，使得汇率在平稳的市场中逐步向稳定的汇率回归，避免人民币汇率的大起大落；五是有利于政府决策，人民币升值的效果往往有一个滞后期，稳健的升值能够给政府判断和决策留有更大的回旋余地。采取稳健的人民币升值方式还可以防止将来人民币汇率波动面临的风险，如果下半年美国次贷危机减缓，美元反弹，可以避免人民币出现大幅度贬值的情况。
稳健的升值方式一是可以防止企业在短期内面临较大困境，给企业一个调整过程；二是逐步消除人民币升值预期，因为在目前国内外宏观经济条件下，迅速消除人民币升值的预期是很难的；三是拉长投机资。
因此笔者认为目前我国应该采取稳健式的升值方式，逐步让市场引导汇率，而不是快速汇率市场化，同时央行要适当干预，逐步发现相对稳定的汇率水平。在当前人民币升值预期较强，投机资本虎视眈眈，国际外汇市场波动较大的情况下，依赖市场发现相对稳定的人民币汇率是很难的，甚至会产生对人民币汇率投机冲击，导致人民币汇率大幅度波动，因此采取稳健的人民币升值是一种较优的策略。
（作者系复旦大学国际金融系副教授）
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